金界控股(4.73, -0.04, -0.84%)（3918 HK）

　　柬埔寨首都的独家赌场营运场。 金界于柬埔寨首都金边经营金界娱乐城（NagaWorld），于 1995-2035 年拥有金边方圆 200 公里地区之独家博彩经营权。柬埔寨经济高速增长，过去三年GDP 增长保持于 7.0%-7.1%，而根据IMF 预测，由 2017-2020 年 GDP 年均复合增长达 6.7%，且通胀平稳，料保持于3.0-3.1%（图 5）。受惠中国游客大幅增长。柬埔寨之经济高增长、政局稳定、交通改善，近年来吸引外国直接投资及游客显著增长，尤其来自中国。中国之“一带一路” 政策，正带动大量商务旅客到柬埔寨。今年1-5 月份，中国游客同比大增 36%至441，070 人次，占总游客量之 19.3%，超过越南成为最大游客来源地（图 6）。交通方面，来往大中华及柬埔寨的直航飞机班次由2013 年 12 年之每周 61班，激增到2017 年 7 月之 163 班。

　　新赌场Naga2 第四季开幕。金界的新赌场 Naga2 计划于今年第四季开幕，将令金界的赌桌及酒店房倍增。Naga2 与 NagaWorld 仅一街之隔，提供 850 间酒店客房、38 间贵宾博彩套房、200 张以上大厅赌桌、100 张以上贵宾赌桌、2，500 台以上电子博彩机、10 个餐饮设施、可容纳约 2，000 座位的多用途娱乐/剧院设施。截至 6 月 30 日，NagaWorld 有 700 间酒店客房、239 张赌桌、1，660 台电子博彩机。股权摊薄忧虑减退。金界于3 月 28 日公布，大股东兼行政总裁 Dr． Chen 建议悉数转换其持有之TSCLK 综合设施可换股债券，但不打算同时转换 NagaCity步行街可换股债券。若分别悉数转换两批可换股债券，将令公众持股量由现时61.02%摊薄至 30.17%。该项公布后，公司股价于其后两个半月下挫 25%，我们认为是反映公众股权被大幅摊薄的忧虑。6 月 23 日，公司公布 Dr． Chen建议同时转换两批可换股债券，意味造成的摊薄效应将较小（公众持股将变为34.58%）。摊薄忧虑因此减退，股价大幅反弹近 40%。

　　估值偏低。金界现时估值较本身往绩及澳门同业均有重大折让。根据彭博综合预测，金界之预测EV/EBITDA 仅 4.5 倍，约相当于五年平均减一个标准差（图4）。与本港上市之澳门博彩股平均比较，金界过往五年的预测市盈率折让40%、EV/EBITDA 折让 47%，现时之折让分别扩阔至 50%及 69%。